天价海普瑞存风险高盛悄然套现西部矿业给警示

以148元刷新A股发行价最高纪录的海普瑞(002399)于6日登陆深交所中小企业板，这一生物制药新贵到底是冲击中小板第一高价股，还是上市直接破发？机构之间分歧很大，国都证券甚至将海普瑞的合理股价拦腰砍断设置在61.2至76.5元。

虽然，大多数券商对海普瑞的基本面给予了较高评价，但是对于其148元的发行价，却有不少持有保留意见。国都证券认为，海普瑞合理股价应为61.2至76.5元。考虑到公司所处细分行业，及其行业地位和成长性等因素，其2010年PE在20至25倍间较为合适。天相投顾认为，合理价格在109.5至127.8元。爱建证券则认为，合理价值区间在90至110元。

不过，也有分析师较为认可海普瑞的高溢价。东兴证券张景东说，鉴于海普瑞的基本面，新股开盘第一天，就算增幅50%，股价也将突破200元/股，至于更高的报价也是很有可能。

对于海普瑞高溢价的担忧，其实源于对其增长潜力的担忧。海普瑞的招股书显示，公司是国内肝素原料药的出口龙头，而且还顶着“国内唯一一家取得美国FD A认证的肝素原料药生产企业”的桂冠，这也是支持公司高估值的基础。但是，最近确有诸多媒体质疑这一陈述与事实不符，有报道引述中国生化制药工业协会秘书长徐康生的说法称“不太实事求是”。除了海普瑞，目前多家肝素钠原料药生产商均已获得F D A认证。记者就此拨打了招股说明书中所留电话询问，但对方电话一直没有人接听。

让投资者担心的还有，海普瑞的主打产品肝素原料药的增长空间。海普瑞的招股书对肝素原料药市场的描述是“2006年全球肝素原料药销售额在4亿至5亿美元之间，2008年销售额达到8亿美元，2006至2008年期间，年均复合增长率超过41.42%”。海普瑞称，主要是由于其下游产品肝素类药物市场迅速扩容。但是，招股书描述的肝素类药物的增长空间却远远小于肝素原料药“全球肝素类药物市场销售额，2006年为49.15亿美元，2008年为59.9亿美元，年复合增长率为10.40%；预计到2012年肝素类药物的销售额将达到91.02亿美元，年复合增长率预计为11.03%”。也就是说，如果国内肝素原料药生产企业都保持如海普瑞的乐观态度进而积极扩产，那么这一目前利润率颇高的市场将成为一片竞争激烈的红海。

另外，其较为单一的客户来源、产品结构也颇有风险。财富证券的研究报告表示，公司作为肝素钠原料药供应商，其行业下游集中度较高，前三大客户销售额占比85%以上。相对集中的大客户市场限制了公司对其产品的议价能力，公司业绩很大程度上有对大客户依赖的风险，而且公司产品类别单一，因此抗风险能力较低。

究竟是谁推高了海普瑞的股价？高盛的身影又显现其中。海普瑞招股书 显 示 ， 公 司 第 三 大 股 东 为G SPharm a，持有公司4500万股，占比12.5%，平均持股成本约为1.57元/股。而G SPharm a系高盛集团的全资子公司，以148元的发行价计算，高盛将浮盈65.89亿元。

对此，北京理工大学经济学教授胡星斗表示，国内投资者普遍对高盛等这样的国际大投行有一种神化的思想，迷信其投资理念，只要他们看好的企业，都盲目跟风。三年前高盛在西部矿业(601168)的“悄然套现”和近期在美国的欺诈丑闻，也该给国内盲目跟风的投资者以警示。

4年前，高盛以每股3元的价格受让3205万股西部矿业股份。2007年，西部矿业上市，股价最高达68.5元，高盛一面吹嘘西部矿业大蓝筹，一面分批次套现。然而，上市后西部矿业的业绩却大变脸，上市前每股收益0.81元，2008年降至0.23元，2009年降至0.25元。

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